低油價將加速國內煉油產業結構調整，煉化業務盈利將出現短期回升。但從中長期來看，2020年以后隨著國際油價回升和成品油市場進一步放開，煉化盈利水平難以實現持續增長。
本次油價下跌核心因素為新冠肺炎疫情導致的全球石油需求銳減，供應側市場份額沙特、俄羅斯、美國“三國殺”則進一步加快了下跌速度和放大了震蕩空間，需求難以迅速恢復使油價短時間內仍將保持低位震蕩，中長期則受到原油供應成本支撐。整體來看，油價低位運行對我國油氣上游盈利和穩產形成巨大壓力，對于煉化環節盈利水平則形成一定利好，同時，國內成品油需求減少、出口規模受限將進一步加快國內煉油產業結構調整步伐和利潤流向遷移。
油價短期維持低位震蕩，中長期受原油供應成本支撐將出現回升
1.新冠疫情加劇供需失衡，短期內油價仍將低位震蕩
全球石油需求增長本已呈現放緩態勢。2012～2018年全球經濟年均增長率為2.8%，石油需求平均增長147萬桶/日，2019年以來，經濟的低迷、能效的提高、替代能源的發展和石油消費結構的改變，特別是2020年新冠肺炎疫情對經濟社會的巨大影響，也可能會使人們的工作、生活方式有所改變，網上辦公、教育、消費等更加普及，使得未來全球石油需求增長進一步放緩。
受疫情影響，2020年一季度國內石油消費銳減175萬桶/日，同比下降13%；二季度海外新冠肺炎疫情愈演愈烈，席卷全球，全球原油需求有可能減少2000萬桶/日以上。4月12日，“歐佩克+”減產會議最終達成歷史上規模最大的減產協議，美國、加拿大、巴西、G20其他國家也將參與減產。盡管持續一個多月的油價“三國殺”終于宣告結束，但在需求預期下降超2000萬桶/日的情況下，該減產幅度仍然低于會前市場對于減產協議的預期。由于疫情對各國經濟及交通出行的影響仍在持續，后期國際油價走勢將取決于全球疫情變化和減產執行情況，預計短期內布倫特油價仍將在10～40美元/桶的低位區間波動。
2.中長期油價將出現上行，成本成為支撐因素
全球主要地區原油供應成本仍支撐中長期油價。經過2014～2016年國際油價的斷崖式下跌，石油公司紛紛通過改進技術、優先開發低成本區塊和提升管理水平等手段來提高投資回報率，使得頁巖油和常規原油的上游勘探開發成本顯著下降。目前全球石油勘探開發成本平均50美元/桶左右，其中美國頁巖油成本主要在40～50美元/桶區間，各頁巖油區塊開發盈虧平衡成本分化嚴重，受低油價影響程度存在明顯差異；巴西深水油田盈虧平衡開發成本為40美元/桶左右；加拿大油砂、北海油田、墨西哥灣深水等均為50美元/桶及以上。
從中長期來看，要維持上游勘探開發活動穩步擴張、推動原油供應穩定增長，從而保證國際石油市場基本面的動態均衡，油價應接近但不低于市場的邊際供應成本。除非上游勘探開發技術再次取得重大突破，未來新增原油供應成本還是會在40～60美元/桶，過低的油價水平難以長期持續，成本仍是支撐中長期油價的重要因素。
３.新冠肺炎疫情走勢成為油價走勢的“放大器”
與前兩輪油價下跌周期相比，此輪油價下跌呈現新的特點。2008～2009年油價下跌主要源于全球經濟危機導致的需求減少，供應側變化不大；2014～2016年的油價下跌則是在全球石油需求增速放緩的背景下，以美國頁巖油為首的非常規資源快速增長，導致全球資源嚴重過剩，影響逐漸顯現。而本次油價下跌一定程度上更像是前兩輪下跌周期的疊加：新冠肺炎疫情發酵或將對全球石油短期需求造成有史以來最大減量，加之供應側市場份額競爭白熱化，供需雙側的沖擊導致油價短時間內迅速下探，中低位震蕩幅度大，回升不確定性增強。
低油價對產業鏈各環節影響不同
本輪低油價疊加新一輪產能擴張、國內石油需求漸近峰值、成品油市場化進入最后一程等因素，對我國煉化產業影響程度將甚于以往，具體表現在以下四個方面。
（一）“雙低”挑戰加劇上游經營和穩產壓力
我國上游綜合成本普遍偏高，低油價背景下上游生產將率先面臨經濟性考驗。2019年國內生產原油盈虧平衡點在50美元/桶左右，按此原油成本及國內1.9億噸產量估算，開采行業2020年油價均價在45美元/桶背景下將虧損500億元人民幣，40美元/桶時將虧損1000億元。
同時，國內本就面臨石油剩余資源品質變差（以低滲透、特低滲透和重油資源等“低品位”資源為主），且東部主力油田處于高采出階段等問題。低油價因素疊合這些內在問題，將造成上游行業投資減少，老油田產量加速下滑、新油田得不到及時有效開發，石油產量下降、虧損加重，嚴重影響石油穩產和上游可持續發展。
（二）低油價或將為國內增加石油儲備形成短期窗口
供應寬松及低油價是進口原油的好時機，對國家石油儲備而言，短期有利，長期也值得期待。我國石油儲備水平與世界先進水平相比還有一定差距，增加儲備是一個機會，從而刺激倉儲設施的建設運營。國際油價水平低，期貨升水明顯，從而刺激貿易商的原油浮倉庫存，或將為石油儲運帶來發展機遇。
（三）“需求主導型”下跌將造成我國煉化產業量減利增
１.低油價有利后期成品油需求回暖，預計全年下降5%以上
隨著宏觀經濟結構調整、汽車市場及替代等資源擴張影響，國內成品油消費已進入中低速增長期。2019年國內汽車保有量增速放緩至10%以下，成品油終端消費增速放緩至2.9%。2020年一季度受到疫情影響，全國大部分地區道路限行、企業開工推遲、居民出行銳減，導致成品油終端需求大幅下跌，一季度成品油終端消費增速同比萎縮13%。
盡管國外疫情加劇對國內復產進度和居民航空出行需求的影響仍然存在，但隨著國內疫情得到控制、生產生活逐步恢復，二季度成品油消費已經出現回暖跡象。目前的低油價環境有利于刺激終端消費，推動后期需求回暖，同時替代資源經濟性和產業競爭力削弱（以煤制油為例，目前國內已投產煤制油項目盈虧平衡點對應布倫特油價60美元/桶左右），估計2020年終端消費將同比下降5%～6%。
２.國內成品油出口壓力空前增大，全年或將削減超10%
成品油出口已經成為消解國內煉油產能過剩的重要手段。2019年，國內汽煤柴油合計出口5536萬噸，近５年年均增速達23%，占全國成品油產量的比重由2014年的6%上升至15%。2020年1～2月，國內發生新冠肺炎疫情，境外市場尚有較大回旋余地，煉廠為了降低國內成品油，特別是汽油、航煤需求銳減壓力，加快資源輸出，成品油出口912萬噸，同比增長16%，汽油、煤油、柴油出口均保持增長，增幅分別為31.5%、3.5%和21.1%。
后期亞太汽柴油市場資源壓力持續加碼。進入3月，全球范圍內疫情暴發，亞太地區印度、印尼、馬來西亞等多個國家進行封閉型管理，國民經濟運行基本停滯，居民出行受到限制，導致汽柴油需求驟降；中國、日本、中國臺灣等國家和地區為緩解產能壓力，出口規模維持在相對高位，導致新加坡輕質餾分油庫存一路走高，截至2020年4月15日已攀升至13個月以來最高位。
境外航班大幅削減嚴重削弱航煤出口。與汽柴油不同的是，除出口目標國需求萎縮導致航煤一般貿易出口規模減少外，境外航班減少亦將拉低航煤“以出頂進”出口規模。近年來為了提高國內資源的消化能力，以“以出頂進”方式出口的航煤規模及占比不斷增加，2019年國內航煤出口1761萬噸，其中“以出頂進”出口達705萬噸。2020年1～2月航煤“以出頂進”出口同比減少5.2%。2020年3月，中國民用航空局發布“五個一”政策，每家航空公司在一個國家一條航線上僅保留一周一個航班，國際航線再度收緊，航班量不到正常水平的10%，估計“以出頂進”航煤出口每月將削減超過三成。
全球疫情仍沒有得到控制，疫情防控形勢并不樂觀，經濟秩序及居民出行復蘇至少要推遲至下半年，估計國內成品油出口規模或將減量10%左右。
３.全年原油加工量縮水，低油價將放大新興煉化一體化優勢，擠壓存量產能份額
國內煉化產業正處于新一輪擴張與調整周期，新興民營煉化排隊進入，傳統地煉加快尾部淘汰。2019年底國內煉油產能規模達8.7億噸/年，“十四五”末這一數字將超過10億噸/年，其中民營煉化產能占比將超過10%，原油加工量份額占比將超過13%。相應地，傳統地煉市場地位將率先受到沖擊，估計產能和加工量份額將分別下降7個和10個百分點。
疫情影響和低油價因素將加速國內煉油產業結構調整。2020年國內成品油需求與出口規模合計減少約2700萬噸，意味著國內成品油產量應相應縮小同等規模，按2019年國內汽煤柴油合計收率55.2%測算，全年需削減原油加工量5000萬噸。而事實上，由于2019年下半年全面投產的兩大民營煉化企業大連恒力、浙江石化成品油設計收率均在44%以下，以生產化工產品為主，低油價背景下煉化上游板塊成本優勢將流轉至化工下游產業鏈，一體化優勢更加明顯，加工量減少將率先沖擊傳統地煉和國有煉廠。從2020年1～2月的數據可以看出，兩大民營煉化企業在國內疫情集中爆發期間仍保持了86.5%的高水平開工負荷。
綜合測算，在內外需均受挫情況下，2020年原油加工量和成品油產量均將出現下降，同比減量分別為4000萬噸和2700萬噸左右，民營煉化生產份額將實現逆市上升，由2019年的2.3%上升至2020年的6.2%。
（四）國內煉化業務盈利將出現短期回升
從歷史經驗來看，低油價環境對煉化業務盈利存在利好。2008～2009年和2014～2016年的油價下跌均抬升了國內煉油行業利潤水平，特別是2014～2016年持續３年的油價下跌周期，布倫特現價分別為99美元/桶、54美元/桶和45美元/桶，國內煉油產業利潤實現逐年上漲，分別為77億元、765億元和1703億元。按照目前的走勢判斷，2020年布倫特均價預計40～50美元/桶區間，基本與2016年水平相當，預計2020年煉油行業盈利水平將出現增長。而從中長期來看，2020年以后隨著國際油價回升和成品油市場進一步放開，盈利水平難以實現持續增長。
同時，國內成品油地板價機制已經觸發（國際原油價格低于40美元/桶時，國內成品油價格暫不作調整），煉廠獲利空間加大；由于航煤出廠價格與國際市場接軌，“地板價”機制下航煤與汽柴油價差增大，加之目前國際航空通路不暢，新加坡航煤價格下滑，煉廠生產航煤效益將出現明顯下降。
化工產業同樣面臨“量減利增”局面。一方面，疫情削減需求疊加新建裝置大量投產，國內化工產品供需失衡加劇，化工企業被迫降負，裝置開工下滑明顯；另一方面，低油價下產品盈利分化，但對整體行業盈利將形成一定程度利好，基礎石化產品價格與短期油價銜接緊密，下跌幅度較大，但對下游產業鏈較長的合成樹脂、合成橡膠及合成纖維而言明顯形成利好，全年整體產品價格將較2019年下跌10%～20%，低于油價20%~30%的跌幅，考慮其他因素，預計化工利潤至少與2019年持平。
